專項債改革全面啟動

從《地方政府土地儲格專項債券管理辦法（試行）》（財預〔2017〕62號）、《地方政府收費公路專項債券管理辦法（試行）》（財預〔2017〕97號），到近期下發的《關于試點發展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》（財預（2017）89號），地方政府專項債券改革試點可謂有點有面，全面啟動。

完善管理機制

８９號文明確提出試點的政策目標之一，足健全規范的地方政府舉債融資機制。財政部有關負責人也提到，試點是在依法增加地方政府債務限額的同時，完善政府偵務管理機制，充分發揮政府債務限額資源的使用效益。

眾所周知，新《預算法》和國發【2014】43號文構建ｆ地方政府舉債融資機制的法忭制度抿架，隨后出臺的一系列規章制度，從規松控制、預算管理、風險預警、應急處捋到監齊問責，建立了一套完整的地方政府偵務管理機制。但多位財政人士和專家也指出，管理制度建立之后，除了加強監符，還需要繼續深化改革，完善相關制度建設。

在中央財經火學中國公共財政與政策研究院院長喬寶云，當前一個亟待解決的問題，是讓“地方債活起來”，也就是完善地方債二級市場，讓更多投多資者將地方債作為可投資的金融產品，讓市場更好地發押：資源配置的作用。

地方債市場之所以還未能完全激活，一個個關鍵因素是地方債券尤其是專項偵券未能與其投資的具體項一一對應，更沒有與下不過那樣對應的資產、收益、現金流等信息緊密聯系，導致發行記價不能市場化，影響了投資者增持地方債，故而地方債主要在銀行間市場發行。

據相關人士介紹，截止2016年底，我國地方債約88％為全國商業銀行持有，50％以上又為國有商業銀行持有且很少進入二級市場交易。而國有商業銀行的股東為政府，這不僅使地方債缺乏流動性，風險也得不到有效分散，甚至還被一謝市場人上認為“只不過是銀行換了種方式貸款給地方政府，金融市場沒有起到應有的作用”。

這對地方債發展來說是不可持續的。必須耍讓其他各類投資者，包括個人投資者，機構投資者甚到國外外投資者，都能參與地方債市場。而要擴大投資者，

一個非常重要的過程，就是逐步把一般債券和專項債券分開、專項債券中的不同項目分開，項目要與其相應的資產、收益等一一對應。”喬寶云分析道，“只有按照市場化方式操作，投資者才有能力去識別和評估項目風險，根據風險得到相應的收益，也才愿意投資地方債，風險也才能得到有效分散。而二級市場發展起來后，充分發揮信用評級、信息披露、市場化定價等市場機制激勵約束作用，又會倒逼地方政府提高信息透明度和債務管理能力。”

專項債改革試點，正是堅持市場化改革方向、完善地方政府債券市場的一個關鍵性舉措。近期推出的不論是土地儲備專項債、政府收費公路專項債，還是８９號文中提到的專項債，都明確要求項目與資產、收益等相對應，還要求債券的償還和資金管理責任也要一一對應到具體使用債券資金的各級地方政府。這也正是此前接受本刊采訪的相關財政人士所指出的，在法律規定和現行管理體制下，通過專項債券與具體項目的對應，體現出不同專項債券的風險與收益差異，進而使債券定價更加市場化，力求達到責權利的統一。

不同之處在于，“土地儲備和收費公路專項債是針對特定領域、在全國范圍內開展的試點，89號文不是全面試點，而是由各省自己選擇比較符合本省特點的項目、自行開展的試點。”一位財政人士認為，專項債品種其實很多，不僅有土地儲備、收費公路，還包括公立醫院、學校、機場建設、基礎設施等，一些地方政府已經上報了符合本地特點的專項債試點。

防風險、開前門

今年以來，防控地方債務風險被提高到顯著位置，受到中央層面的高度重視。７月中旬召開的全國金融工作會議上，習近平總書記指出，各級地方黨委和政府要樹立正確政績觀，嚴控地方政府債務増量，終身問責，倒查責任。７月２４日召開的中共中央政治局會議也提出，要積極穩妥化解累積的地方政府債務風險，有效規范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務增量。自年初以來，財政部查處了一系列違法違規融資擔保行為且公開曝光，并連續發布多個文件，嚴控地方政府違法違規融資擔保。“

黨中央、國務院明確提出要嚴控地方政府債務增量，發出了嚴管的信號，財政部預算司副司長王克冰在７月２８日召開的國新辦發布會上表示，財政部將堅決貫徹落實黨中央、國務院決策部署，始終堅持“開好前門、嚴堵后門”的管理思路，不斷完善規范的地方政府舉債融資機制。專項債改革的目的之一，就是防控地方債風險。中金公司固定收益研究組陳健恒、唐薇認為，與普通專項債的還款資金來源對應政府性基金收入不同，項目收益專項債券嚴格對應項目發行，還款資金也由對應的項目進行支付，實行“封閉”運行管理。同時，項目收益債在規模管理、項目要求、發行方式、信息披露等方面也較普通專項債規定更為細致嚴格，增加了地方政府債券信息透明度，有利于規范地方政府的舉債融資機制。

實際上，土地儲備和收費公路專項債推出后，多位分析人士認為，因債券項目信息明確，針對性強，還可以有效防范地方政府融資平臺公司等企業再次以此抵押擔保融資等行為，也可以防范一個項目通過發行債券、ＰＰＰ等方式同時開展，進而能夠有效防范地方政府隱性債務。

如何開好“前門”，尚存在不同的理解。有觀點認為，通過核算“當年新增專項債務限額、上年未專項債務余額低于限額的部分＇可以為今年擴大專項債的舉債空間。根據財政部數據，2017年末專項債限額7.27萬億元，2016年末專項債余額為5.53萬億元，即２０１７年專項債最大發行空間為１．７４萬億元。華創宏觀證券研究所牛播坤、甄茂生認為，這預留了一定的騰挪空間。他們也指出，根據限額管理的規定，當經濟下行壓力大時，可以適當擴大當年新增債務限額。這意味著如果未來經濟再次遭遇較大下行壓力，地方政府并不需要重回隱性債務擴張的舊路。

而根據相關財政人士的分析，按照當前地方債限額的核定方法，有些地區的一般債和專項債規模已經接近甚至超過“天花板”，幾年后，很多地也方政府有可能不能再發行政府債券。他認為，專項債券理論上要嚴格對應到具體項目，實現項目收益與融資自求平衡，實行“封閉”運行管理，由此來鎖定風險范圍。如果我國專項債券管理能夠切實做到這一點，將來債務限額的核定辦法就有可能進行改革，即只要一個地方專項債務的風險控制得比較合理，項目預期收益和資產情況比較好，得到市場的認可，就可以發債。“這有利于依法開好地方政府規范舉債的‘前門’，保障重點領域合理融資需求

提出更高要求

89號文的主要內容中，有一條是“明確市縣管理責任”，市縣級政府及其部Ｎ負責承擔專項債券的發行前期準備、使用管理、還本付息、信息公開等工作“誰借錢，就要把相關的工作都做好。”上述財政人士說道，這樣做的目的，是發揮市場對地方政府加強債務管理、規范政府行為的約束作用。

“如果責任上移到省級政府，市縣政府只是把舉債３成融資手段，債務很有可能變相成為轉移支付那樣的財力，對政府債務管理沒有意義。”因此，在專項債改革試點中，省級政府的職責主要是組織發行專項債券，相關具體工作全部落實到市縣政府。

而地方債這塊好鋼要用到刀刃上，需要“科學制定實施方案”。上述財政人士特別指出，每個項目分多少年實施，毎個階段融資多少、發債多少，都需要有洋細的計劃和說明，還要與中期財政規劃做好銜接。“不能一個項目總融資300億元，就一次發債300億元，這會造成資源的極大浪費，按照建設進度發債是比較合適的。”

另外，雖然文件提出“可以對應單一項目發行，也可以對應同一地區多個項目集合發行但單一項目發債比較合適，項目集合發行也要注意項目的內在邏輯，項目性質和風險應該比較一致，集合發行的項目不能毫無關系、風險差異極大。

這些工作，對市縣政府尤其是財政人員提出了很高要求。“現在財政已經超出了傳統財政的概念。傳統財政主要是＇分錢’，現在地方債已經是財政金融化，不僅要考慮怎么花錢，還要考慮未來怎么與金融市場連通，更低成本地融資。比如發行利率怎么確定、第三方如何評估政府的信用度等，如果對金融市場不熟悉，是很難做的。”喬寶云指出，從國際上看，地方債對于提高地方政府的治理水平乃至國家的治理水平，都有非常大的作用。

同時，89號文也提到“強化對應資產管理”。一是摸清底數，動態監測，按照財政部統一要求，建立專項債券對應資產的統計報告制度，實現對專項債券對應資產的動態監測；二是要強化管理，合規使用，特別是嚴禁將專項債券對應的資產用于為融資平臺公司等企業融資提供任何形式的擔保。

“這是因為專項債只能以對應的政府性基金或專項收入這兩種方式來償還，專項債若發生風險，首先以項目收益和資產彌補，之后再以項目主管部門的相關收入、資產來彌補。”上述財政人士說道，強化資產管理是為今后到期專項債務的償還提供有力保障。

據了解，財政部正在加快推進政府債券對應的資產管理工作，今年將完成對應資產的登記。預計專項債所對應的專項收入如廣告費、服務區收費等，也將逐步清理，列入財政預算。

截止６月底，地方債發行1.86萬億元，已是債券市場最大的品種，對財政、金融發揮著越來越重要的影響。未來在地方債治理上，“堅持疏堵結合的工作思路和中央不救助原則，開好‘前門’，嚴堵‘后門’，剎住無序舉債搞建設的風氣，牢牢守住不發生系統性風險的底線。”一位財政管理人士如此強調。

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